Συμφωνία ή αδιέξοδο στο Eurogroup;

Το κλείσιμο της πολύπαθης β’ αξιολόγησης, η αποδέσμευση της δόσης, η πολυπόθητη ένταξη στο QE, το κυοφορούμενο εγχείρημα της εξόδου στις αγορές και η παραπομπή της διευθέτησης του χρέους στις... καλένδες!

450

 Όλα τα σενάρια είναι ανοικτά. Αυτό είναι το συμπέρασμα που προκύπτει από τις εντατικές παρασκηνιακές διαβουλεύσεις που λαμβάνουν χώρα, λίγες μόλις μέρες πριν το κρίσιμο Eurogroup της 15ης Ιουνίου. Το κυρίαρχο θέμα δεν είναι πλέον η ολοκλήρωση της β’ αξιολόγησης και η συνακόλουθη αποδέσμευση της δόσης που τη συνοδεύει. Αυτό λίγο – πολύ θα πρέπει να θεωρείται δεδομένο, αν και απομένουν κάποιες προαπαιτούμενες δράσεις σε εκκρεμότητα. Το λεγόμενο πλέον ελληνικό ζήτημα αποτελείται από τρεις κρίσιμες συνισταμένες: Ποσοτική χαλάρωση, διευθέτηση χρέους και έξοδος στις αγορές.

Γράφει ο Σπύρος Σταθάκης

Σε ποιο σημείο λοιπόν βρισκόμαστε αυτή τη στιγμή; Κατά τα φαινόμενα, όπως δηλώνουν και Ευρωπαίοι αξιωματούχοι, στο Eurogroup της 15ης Ιουνίου θα υπάρξει συμφωνία για την Ελλάδα με πιθανότητα πάνω από 95%. Προφανώς η εκτίμηση αυτή αφορά το κλείσιμο της β’ αξιολόγησης, διότι στα άλλα μεγάλα εκκρεμή ζητήματα το τοπίο παραμένει θολό. Σύμφωνα με τις τελευταίες διαθέσιμες πληροφορίες, στο παρασκήνιο οι διεργασίες κορυφώνονται, προκειμένου να υπάρξει μία βελτιωμένη πρόταση προς την Ελλάδα.

Στην ουσία πρόκειται για την ίδια πρόταση που παρουσιάστηκε από τον Γερμανό υπουργό Οικονομικών Βόφγκανγκ Σόιμπλε στο προηγούμενο Eurogroup και υιοθετήθηκε από τους πάντες, ακόμη και από το ΔΝΤ, πλην της Ελλάδας που αρχικά την απέρριψε. Υπενθυμίζουμε ότι η συγκεκριμένη πρόταση έχει ως εξής: Το ΔΝΤ θα συμφωνήσει να παραμείνει στο πρόγραμμα, αλλά θα πει ότι δεν θα κάνει καμμία πληρωμή μέχρι να υπάρξει συμφωνία σε μια κοινή έκθεση βιωσιμότητας του χρέους. Πρόκειται για το γνωστό πλέον Stand-By Arrangement (SBA), δηλαδή βασικά χρηματοδότηση από το ΔΝΤ υπό… αναμονή!

Με το δεδομένο αυτό, λοιπόν, το Ταμείο θα παραμείνει στο ελληνικό πρόγραμμα, αλλά θα συμμετάσχει χρηματοδοτικά μόλις οι Ευρωπαίοι θα είναι έτοιμοι να προχωρήσουν στην εξειδίκευση των μεσοπρόθεσμων μέτρων ελάφρυνσης του χρέους. Το ξεκαθάρισε άλλωστε η ίδια η γενική διευθύντρια του ΔΝΤ, Κριστίν Λαγκάρντ, σε συνέντευξή της στη γερμανική εφημερίδα «Handelsblatt». Αν οι Ευρωπαίοι δεν είναι ακόμα στο στάδιο που μπορούν να συμφωνήσουν και να σεβαστούν τις εκτιμήσεις του ΔΝΤ σε ό,τι αφορά τη βιωσιμότητα του ελληνικού χρέους, αν χρειάζονται περισσότερο χρόνο ώστε να φτάσουν εκεί, μπορεί το Ταμείο να το αναγνωρίσει αυτό και να τους δώσει περισσότερο χρονικό διάστημα!

Το «κουβάρι» του χρέους και της ποσοτικής χαλάρωσης

Έτσι μπορεί να υπάρξει ένα πρόγραμμα στο οποίο η εκταμίευση λαμβάνει χώρα μόνο όταν τα μέτρα ελάφρυνσης του χρέους έχουν ξεκαθαριστεί πλήρως από τους πιστωτές. Άρα, το συμπέρασμα που προκύπτει είναι ότι το ΔΝΤ στο σημείο αυτό συντάσσεται πλήρως με το Βερολίνο. Φαίνεται ότι οι διαφορές των δύο πλευρών στο ζήτημα του ελληνικού χρέους είναι τόσο μεγάλες, που προτίμησαν να παραπέμψουν το όλο ζήτημα στο μέλλον. Βεβαίως, για να είμαστε και δίκαιοι, το μονοπάτι των παρεμβάσεων στο χρέος ήδη έχει καθοριστεί από το Eurogroup στις 25 Μαΐου του 2016. Στο κείμενο των αποφάσεων αναγράφονται με σαφήνεια τα εξής: « Σε μεσοπρόθεσμο ορίζοντα το Eurogroup αναμένει την πιθανή εφαρμογή του δεύτερου μέρους των προαπαιτούμενων μέτρων, μετά την επιτυχή ολοκλήρωση του προγράμματος του ESM. Αυτά τα μέτρα θα τεθούν σε εφαρμογή εάν η επικαιροποιημένη ανάλυση βιωσιμότητας του χρέους την οποία θα συντάξουν οι ‘‘θεσμοί’’ στο τέλος του προγράμματος δείξει ότι είναι απαραίτητα, ώστε να επιτευχθεί το όριο των ακαθάριστων χρηματοδοτικών αναγκών (GFN).

Η πιθανή ελάφρυνση του χρέους θα εφαρμοστεί μετά το τέλος του προγράμματος στα μέσα του 2018 και ο τρόπος θα αποφασιστεί από το Eurogroup και με βάση την αναθεωρημένη Ανάλυση Βιωσιμότητας του Χρέους και σε συνεργασία με τους ευρωπαϊκούς ‘‘θεσμούς’’ υπό την αίρεση της πλήρους εφαρμογής του προγράμματος».

Τι ζητάει η ΕΚΤ

Στο σημείο αυτό, ωστόσο, τα πράγματα περιπλέκονται.  Αν δεν μπει τώρα με χρηματοδότηση στο πρόγραμμα το ΔΝΤ σημαίνει ότι δεν θα υπάρξει και έκθεση βιωσιμότητας του χρέους. Αν δεν γίνει, όμως, αυτό, πώς θα δεχθεί η ΕΚΤ να εντάξει τα ελληνικά ομόλογα στο πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης;  Ως γνωστόν, η ΕΚΤ έχει θέσει δύο βασικές προϋποθέσεις. Πρώτον, ολοκλήρωση της β’ αξιολόγησης. Δεύτερον και κυριότερο το ελληνικό χρέος να είναι βιώσιμο.

Ουσιαστικά η ΕΚΤ ζητάει την άμεση συγκεκριμενοποίηση των μέτρων, προκειμένου και η ίδια να προχωρήσει στη δική της «ανεξάρτητη» αξιολόγηση της βιωσιμότητάς του, που αποτελεί προϋπόθεση για να συζητηθεί η ένταξη της Ελλάδας στο πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης. Διότι για σκεφτείτε. Πώς στη δική της έκθεση το χρέος θα χαρακτηριστεί βιώσιμο, όταν το ΔΝΤ θα εξακολουθεί να εκτιμά το αντίθετο; Ποια θα είναι η θέση των μελών του Δ.Σ. της ΕΚΤ αν αποφασίσουν να εντάξουν την Ελλάδα στο πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης, με το δημόσιο χρέος της χώρας να παραμένει μη βιώσιμο και τα μεσοπρόθεσμα μέτρα να μην έχουν καθοριστεί;

Άρα, η βελτιωμένη πρόταση που εξετάζεται έχει να κάνει με αυτό το θέμα. Είναι ενδεχόμενο να υπάρξει στο Eurogroup μία αόριστη «υποσχετική» σχετικά με τα μεσοπρόθεσμα μέτρα για το χρέος, διατυπωμένη όμως με τέτοιο τρόπο ώστε να αφήνει ανοικτό παράθυρο στην ΕΚΤ για ένταξη της Ελλάδας στο πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης κάποια στιγμή μέσα στο επόμενο διάστημα. Σύμφωνα δε με ασφαλείς πληροφορίες, στο παρασκήνιο ο ESM επεξεργάζεται ένα σχέδιο, το οποίο αποκάλυψε την προηγούμενη εβδομάδα η «axianews».

Συγκεκριμένα, να δοθεί μίας μορφή εγγύηση στην ΕΚΤ προκειμένου να αρχίσει να αγοράζει ελληνικά ομόλογα, στο πλαίσιο του προγράμματος ποσοτικής χαλάρωσης. Και για να γίνουμε πιο συγκεκριμένοι. Υπάρχει αυτή τη στιγμή μία «δεξαμενή» περίπου 30 δισ. ευρώ. Πρόκειται για κεφάλαια που έχουν περισσέψει από το τρέχον δάνειο, καθώς δεν χρησιμοποιήθηκαν για την ανακεφαλαιοποίηση των ελληνικών τραπεζών, καθώς και τα κέρδη της ΕΚΤ και των κεντρικών τραπεζών της Ευρωζώνης από τα ελληνικά ομόλογα που έχουν στα χαρτοφυλάκιά τους. Μέχρι πρόσφατα υπήρχε η σκέψη τα κεφάλαια αυτά να χρησιμοποιηθούν ως εγγύηση στο ΔΝΤ για τη βιωσιμότητα του ελληνικού χρέους στη διάρκεια εξόφλησης του Ταμείου. Τώρα φαίνεται ότι υπάρχει η σκέψη να δοθούν στην ΕΚΤ για τα ελληνικά ομόλογα που θα αγοράσει. Όλα αυτά, όμως, μένει να φανούν στο Eurogroup σε λίγες μέρες.

Η σημασία του QE και η έξοδος στις αγορές

Και εδώ προκύπτει το εξής ερώτημα. Γιατί είναι σημαντική η ένταξη της Ελλάδας στο πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης της ΕΚΤ; Σε επίπεδο τόνωσης της εγχώριας ρευστότητας, η συμμετοχή στο QE, κακά τα ψέματα δεν θα προσφέρει πλέον πολλά πράγματα. Αν συμμετείχαμε κανονικά από την έναρξη του προγράμματος το 2015, τότε όντως τα οφέλη σε όρους ρευστότητας θα ήταν σημαντικά. Το ποσό των ελληνικών χρεογράφων που θα μπορούσε να αγοράσει η ΕΚΤ θα μπορούσαν να ανέλθουν σε 10,166 δισ. ευρώ. Χάθηκε, όμως, τότε εκείνη η ευκαιρία.

Σήμερα η πραγματική ποσότητα ελληνικών ομολόγων που μπορεί να αγοράσει η ΕΚΤ είναι σχετικά μικρή. Σύμφωνα με εκτιμήσεις μπορεί να είναι 2 με 3 δισ. ευρώ φέτος. Το ποσό αυτό είναι περίπου το 10% της αγοράς των ελληνικών ομολόγων, ύψους 28 δισ. ευρώ. Ως γνωστόν η ΕΚΤ δεν μπορεί να αγοράζει πάνω από το 1/3 των κρατικών ομολόγων που εκδίδονται από τις χώρες-μέλη και ήδη κατέχει πάνω από 10 δισ. ελληνικών ομολόγων στο πλαίσιο της επαναγοράς ελληνικών τίτλων το 2010-2011 στα πρώτα στάδια της ελληνικής κρίσης χρέους.

Ωστόσο, η ένταξη στο QE θα επανανομιμοποιήσει την Ελλάδα στις διεθνείς αγορές. Θα είναι ένα πιστοποιητικό επανόδου κατά κάποιο τρόπο στα δρώμενα των διεθνών αγορών και θα προσπορίσει κάποια οφέλη, όταν αρχίσει η Ελλάδα να βγαίνει στην αγορά, γιατί έτσι θα βγει με καλύτερους όρους. Αν λοιπόν η ΕΚΤ συμπεριλάβει τα ελληνικά ομόλογα στο πρόγραμμα επαναγοράς ομολόγων, τότε, όπως εκτιμούν παράγοντες της αγοράς, το κόστος δανεισμού θα μπορούσε να υποχωρήσει κάτω από το 5%, επιτρέποντας την επιστροφή στις αγορές.

Η ΕΚΤ, με τις αγορές ομολόγων, θα ήταν μια σημαντική εγγύηση, ένα στήριγμα για τους επενδυτές σε περίπτωση που επιδεινωνόταν ξανά η κατάσταση στην Ελλάδα. Ένα σήμα της ΕΚΤ ότι θα αγοράσει ελληνικά ομόλογα θα ήταν σίγουρα ένας καταλύτης που θα έριχνε τις αποδόσεις. Για παράδειγμα, σήμερα το 5ετές ομόλογο έχει απόδοση πέριξ του 5,9% με 6%. Αναλυτές εκτιμούν ότι οι αποδόσεις θα μπορούσαν να υποχωρήσουν κατά 0,75% έως 1,5%, εάν η ΕΚΤ αρχίσει να αγοράζει ελληνικό χρέος. Και φέρνουν ως παράδειγμα την περίπτωση της Πορτογαλίας, με το spread μεταξύ της απόδοσης δεκαετών πορτογαλικών και γερμανικών ομολόγων να υποχωρεί στο 1,4% στις αρχές του 2015, όταν δηλαδή η ΕΚΤ προετοιμαζόταν να ξεκινήσει το πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης.

Υπάρχει όμως και ένα ζήτημα ιδιαίτερης σημασίας. Πότε θα γίνει η έξοδος στις αγορές; Κρίσιμη χρονιά είναι το 2019 όπου οι ανάγκες αποπληρωμών ομολόγων θα είναι περίπου 14 δισ. ευρώ.

Χωρίς μνημόνιο το 2019

Γιατί είναι κρίσιμο το 2019; Διότι τότε θα έχει τελειώσει το 3ο μνημόνιο και η Ελλάδα πρέπει να ψάξει υποχρεωτικά να βρει από τις αγορές αυτά τα 14 δισ. ευρώ της αποπληρωμής ομολόγων, συν τα τυχόν ελλείμματα τα οποία θα έχουν απομείνει.

Ενώ, λοιπόν, οι υποχρεώσεις μέχρι το 2018 είναι καλυμμένες από το μνημόνιο και το χρηματοδοτικό πρόγραμμα που το συνοδεύει, το 2019 θα έχει τελειώσει το μνημόνιο και πρέπει να καλυφθεί εξ ολοκλήρου από τις αγορές. Εκεί, λοιπόν, πρέπει να συντρέξουν μια σειρά από λόγοι έτσι ώστε η ολική έξοδος στις αγορές να είναι επιτυχής. Διαφορετικά, εάν συμπέσει η έξοδος στις αγορές την 1η Ιανουαρίου του 2019 με το θέμα της απομείωσης του χρέους, τότε η Ελλάδα θα κινδυνέψει να χαρακτηρισθεί ως μια χώρα που δεν δύναται να ανταποκριθεί στις υποχρεώσεις της προς τους πιστωτές και ενδέχεται αυτή η αίσθηση να οδηγήσει, σε σενάρια ανατρεπτικού χαρακτήρα όσον αφορά την πιστοληπτική της δυνατότητα. Γιαυτό άλλωστε υπάρχει και η σπουδή η έξοδος στις διεθνείς αγορές να δοκιμαστεί πολύ νωρίτερα, ακόμη και μέσα στο 2017.

Τα σενάρια του ESM για το ελληνικό δημόσιο χρέος

Ο ευρωπαϊκός μηχανισμός προσπαθεί να συνταιριάξει τις αντιτιθέμενες απόψεις και αν το πετύχει θα πρόκειται για «θαύμα». Βεβαίως και ο ESM εμφανίζεται κατηγορηματικός σε ό,τι αφορά τον χρόνο λήψης απόφασης για ελάφρυνση του ελληνικού χρέους την οποία τοποθετεί για μετά τον Αύγουστο του 2018.

Επειδή πολλή κουβέντα γίνεται για τη βιωσιμότητα του ελληνικού χρέους, ο ESM έχει ήδη επεξεργαστεί διάφορα σενάρια για την εξέλιξή του σε βάθος δεκαετιών. Ουσιαστικά αυτό που προσπαθεί να κάνει ο ευρωπαϊκός μηχανισμός είναι να συνταιριάξει, όσο το δυνατόν μπορεί να γίνει αυτό, τις αντιτιθέμενες απόψεις για το θέμα. Αν τώρα το πετύχει, θα πρόκειται για «θαύμα», γιαυτό και οι λύσεις που προτείνει είναι μεσοβέζικες σε μια προσπάθεια να ικανοποιηθούν οι πάντες.

Βεβαίως ο ESM εμφανίζεται και αυτός κατηγορηματικός σε ό,τι αφορά τον χρόνο λήψης απόφασης για ελάφρυνση του ελληνικού χρέους την οποία τοποθετεί για μετά τον Αύγουστο του 2018. Ειδικότερα, οποιαδήποτε πιθανή απόφαση για την ελάφρυνση του χρέους θα ληφθεί μόνο τον Αύγουστο του 2018, αφού η Ελλάδα ολοκληρώσει με επιτυχία το πρόγραμμα ESM. Ήδη, σύμφωνα με τον ευρωπαϊκό μηχανισμό, έχουν προσφερθεί στην Ελλάδα ευνοϊκοί όροι, οι οποίοι ισοδυναμούν με μείωση κατά 40% του ελληνικού δημόσιου χρέους που κατέχουν οι Ευρωπαίοι δανειστές της. Πρόκειται, κατά τον ESM, για πολύ σημαντικές εξοικονομήσεις για την Ελλάδα και δεν συνεπάγονται πρόσθετο κόστος για τον Ευρωπαίο φορολογούμενο.

Σύμφωνα τώρα με το βασικό σενάριο του ESM, προβλέπεται η σταδιακή μείωση του πρωτογενούς πλεονάσματος μετά το 2022, από το 3,5% του ΑΕΠ στο 2,2% του ΑΕΠ από το 2023 έως το 2060, υποθέτοντας μέσο μακροπρόθεσμο ρυθμό αύξησης του ΑΕΠ 1,8%. Χωρίς μέτρα το χρέος της χώρας θα ανερχόταν με το σενάριο αυτό στο 136% του ΑΕΠ το 2060 και οι ακαθάριστες δανειακές ανάγκες της στο 31% του ΑΕΠ.

Ο ESM αναφέρει ότι η βιωσιμότητα του χρέους με βάση το σενάριο αυτό μπορεί να διασφαλισθεί με σειρά μεσοπρόθεσμων μέτρων που περιλαμβάνουν:

Την κατάργηση του αυξημένου περιθωρίου στα επιτόκια. Την επιστροφή των κερδών από ANFA και SMP που έχουν η ΕΚΤ και οι εθνικές κεντρικές τράπεζες της Ευρωζώνης από τις αγορές ελληνικών ομολόγων.Tον ανασχεδιασμό (reprofiling) των δανείων που έχει λάβει η Ελλάδα από το Ευρωπαϊκό Ταμείο Χρηματοπιστωτικής Σταθερότητας (ΕΤΧΣ) ως εξής: Με επιμήκυνση της σταθμισμένης μέγιστης μέσης διάρκειας των δανείων του ΕΤΧΣ κατά 15 χρόνια. Με πλαφόν στις αποπληρωμές των δανείων του ΕΤΧΣ στο 0,4% του ΑΕΠ έως το 2050. Με τη μερική αναστολή πληρωμών τόκων για δάνεια του ΕΤΧΣ έως το 2050.

Σύμφωνα με τον ESM, τα μέτρα αυτά θα μπορούσαν να περιορίσουν δραστικά τις Ακαθάριστες Χρηματοδοτικές Ανάγκες (GNF) κοντά στο 15% του ΑΕΠ έως το 2060.

Εκτιμήσεις με χαοτικές αποκλίσεις

Μακάρι πάντως τα πράγματα να ήταν τόσο απλά όπως μας τα παρουσιάζει ο ESM. Η αλήθεια είναι ότι οι αποκλίσεις απόψεων μεταξύ του ΔΝΤ και των ευρωπαϊκών «θεσμών» όσον αφορά την εξέλιξη των ετήσιων ακαθάριστων χρηματοδοτικών αναγκών, αλλά και το μέγεθος της ελάφρυνσης του χρέους μεσο-μακροπρόθεσμα που απαιτείται για την αποκατάσταση της βιωσιμότητας της δημοσιονομικής θέσης της χώρας, δηλαδή για τη διασφάλιση της συγκράτησης των ετήσιων ακαθάριστων χρηματοδοτικών αναγκών ως ποσοστό του ΑΕΠ σε επίπεδα όχι υψηλότερα του 15% μετά το 2018 μεσοπρόθεσμα (έως το 2040) και 20% μακροπρόθεσμα (2041-2060) είναι χαοτική.

Από την άλλη το εύρος και το περιεχόμενο του υφιστάμενου πλαισίου ελάφρυνσης χρέους (το οποίο συμφωνήθηκε στη συνάντηση του Eurogroup τον Μάιο του 2016) ενδεχομένως δεν επαρκούν για την πλήρη αποκατάσταση της βιωσιμότητας του ελληνικού δημόσιου χρέους κάτω από πιο ακραίες (απαισιόδοξες) παραδοχές, όπως αυτές που υιοθετεί επί του παρόντος το ΔΝΤ.

Είναι ενδεικτικό το γεγονός, πως ένα σημαντικό μέρος της ελάφρυνσης του χρέους που απορρέει από το υφιστάμενο μεσο-μακροπρόθεσμο πλαίσιο αναμένεται να προέλθει από στοχευμένη αναπροσαρμογή (επέκταση λήξεων και περιόδου χάριτος καθώς και μείωση των επιτοκίων) των δανείων του Ευρωπαϊκού Ταμείου Χρηματοπιστωτικής Σταθερότητας (EFSF) που εκταμιεύθηκαν στο πλαίσιο του 2ου προγράμματος διάσωσης κι αυτό χωρίς την επιβολή επιπρόσθετου κόστους για τις χώρες που συμμετείχαν στο εν λόγω πρόγραμμα ή τον EFSF.

Από την άλλη πλευρά, το υφιστάμενο πλαίσιο δεν προβλέπει παρεμβάσεις/μετακύλιση των πληρωμών για χρεολύσια του υπόλοιπου πακέτου των ευρωπαϊκών δανείων που έλαβε (ή θα λάβει) η Ελλάδα στο πλαίσιο του πρώτου και του τρίτου πακέτου διάσωσης (GLF facility & ESM). Εντούτοις, το σύνολο των οφειλόμενων δανείων από τον EFSF αποτελούν το 60% του συνόλου των ευρωπαϊκών δανείων που έχουν χορηγηθεί στην Ελλάδα μέχρι τώρα και μόλις το 50% όλων των ευρωπαϊκών δανείων που αναμένεται να έχουν εκταμιευθεί έως την ολοκλήρωση του υφιστάμενου προγράμματος.

Στην ίδια Κατηγορία


Το Axiaplus, θεωρεί δικαίωμα του αναγνώστη να εκφράζει ελεύθερα τις απόψεις του μέσω του προφίλ που διατηρεί στο Facebook. Εντούτοις, τονίζουμε ρητά πως δεν υιοθετούμε τις απόψεις αυτές οι οποίες εκφράζουν αποκλειστικά και μόνο τον ίδιο.

σχόλια